浙商期貨有限公司總經理 張英軍

　　各位領導、各位來賓，大家下午好！我下午演講的主要內容是塑膠行業如何用好市場，我們怎麼樣期現結合服務產業，也就是說期現結合的時候，產業應該透過哪些方式對自己的生產、經營保駕護航。

　　我今天的演講分三個部分，首先介紹一下塑膠行業目前衍生品發展的情況，第二個是從產業的角度來考慮如何運用衍生品工具，第三個是我舉幾個例子，浙江期貨有一個子公司是做期現貿易的，另外全國有很多的現貨貿易和生產的公司，目前也都在做期現結合的業務。我就舉幾個例子來給大家介紹。

　　第一部分是衍生品市場目前的情況。中國期貨市場發展到現在30多年，從無到有，大商所在衍生品的成交量排名是第7，應該說是非常好的成績，化工產業期貨產品也越來越多。左面的圖是大商所交易的三個塑膠產品的成交額，我們能看到從2007年LLDPE上市以後，再到2009年PVC上市，後來又上了PP，三個塑膠的成交量目前已經保持相對穩定了。這裡聚丙烯是比較活躍的。全國的期貨市場裏面，甲醇、PTA也是比較活躍的，我們可以看到右面的圖，日均成交量在250億以上。衍生品除了場內的，還有場外的衍生品，場外的衍生品也是從無到有，特別是近幾年慢慢發展起來的，目前整個量還不夠。左邊的圖是國內衍生品存量名義本金，我們可以看到目前大概是在1000億左右的規模，雖然我們小，但作用非常重要。國際市場上的衍生品場外交易量也是非常大的，我們看到黃色的是商品類的，我們把黃金剔除了，因為黃金的量特別大，它更多的是金融屬性，商品類的達到了2000多億美元。

　　場外衍生品交易應用的主協議體系有這麼三類，銀行間市場，有中國證券協會的體系，還有ISDA協議的應用。這些協議交易的市場，有上海清算所，交易大宗商品的遠期合同，大商所這兩年也推出了和期貨相關的場外交易體系，另外，證監會和很多的期現公司也都參與到場外衍生品的交易中來了。

　　衍生品的幾個工具，給大家介紹一下。場內一個是期貨，一個是期權，期貨市場的工具到目前來講比較完善了，去年大商所也把三個塑膠的期權推出來了，讓我們有更多的工具來進行套期保值和價格發現。場外的衍生品有場外的期權、掉期，還有遠期合同，目前國內經常應用的場外衍生品是場外的期權，場外的含權貿易我們也叫做一種類衍生品的工具，這是近幾年發展出來的。另外，還有基差交易，基差交易主要是利用期貨市場的價格加上昇貼水或者基差來確定現貨合同買賣，因此我們也把它作為應用衍生品的一種工具。

　　期貨市場主要有兩個功能，一個是價格發現，一個是套期或者叫規避風險。期貨市場在中國來講是現貨市場的延伸，為什麼這麼講呢？有時候經常看到一些企業在期貨市場進行操作，到期之後仍然留有持倉，他進行交割，有的是買，有的是賣，他認為這裡面沒有三角債、沒有風險，品質能得到保障，當然它的基本功能還是價格和套期保值，而不是一個買賣的場所。到生產企業發現期貨和現貨市場有了一定的比價關係的時候，比如近期的現貨價格比較高，遠期的期貨價格比較低，這叫反向市場，如果近期的現貨價格比較低，遠期的期貨價格比較高，我們叫正向市場，發現這兩個情況的時候，這些企業也完全可以透過期貨和現貨的操作來賺取利潤。期貨市場由於眾多的參與者在參與，市場流動性是非常好的，因此才能夠有效的發現價格，能夠為廣大的產業用戶提供套期保值。另外期貨市場投資的人會博取價格的波動，因此期貨市場也能給產業帶來一定的額外收益，但我要提醒產業用戶，我們進入期貨市場是為了規避風險，而不是為了做金融投資的，你就要根據自己生產經營的實際情況和實際需要來做相應的套期保值，是來規避風險的場所，而不是來投機的場所。

　　場內自從有期權之後，應該說我們的工具更加多元化和完善了，比如一個生產企業購入了原材料，左邊的圖是你持有資產所要面臨的風險和收益，如果價格高於購入價格，資產會增值，如果低於購入價格，你就要虧本了。對於一個企業來講，當然他不希望有這麼大的風險，那他就需要有期貨和期權來保值，透過期貨保值，中間的圖是和持有資產相反方向的期貨頭寸，也就是做一個賣空，如果已經有了訂單和定價遠期合同的，那他就要做買入保值了，這是我們經常用的兩類。圖片是賣出的期貨頭寸，相當於是一個期貨的空投，黃線是風險的狀況，這當然是理論上的，將來還要考慮基差的影響和變化。可以看到做了期貨保值之後，整個資產就不會有太大的風險。第三張圖是透過期權的形式來做的保值，為什麼有期貨還要做期權？藍色的線是買入的看跌期權，期權的收益和虧損是不成正比的或者是非線性的，花了權利金之後買入了看跌期權，如果價格下跌就會在期權上有盈利，這時候紅色的線是他持有的資產，資產是下降的，他在虧損，這兩個抵消之後就變成了紅線，資產的風險就規避掉了，它和期貨不一樣，期貨價格漲了之後，資產也不會再增值了，而期權保留了下跌的時候沒有風險，價格上漲的時候又能夠有更多的盈利，這是我們期權的用法。

　　基差貿易，基差的概念就是現貨減去期貨，現貨和期貨的差叫基差。在很多商品的貿易中，其實我們現在化工行業已經有了不少的品種都有了所謂的點價交易，我們在簽訂合同時候，不定價格，而是定一個升貼水或者說定一個基差，在將來買方你認為合適的時候，期貨市場價格合適的時候，你去點價，用期貨價格加上基差就是你最後采購的價格。它有非常好的作用，就是讓買方和賣方不再是一個價格博弈的對手方，而是大家成為了一個利益共同體，後面我舉例子的時候會再介紹。應該說中國的衍生品市場的發展，為整個行業提供了一個很好的工具，目前我們也看到了很多傳統公司慢慢在參與期貨交易，在參與相關產品的期貨交易，透過期貨交易進行套期保值，透過期權和場外產品進行套期保值。我們隨著國際化的不斷發展，隨著進出口貿易的不斷發展，國際化的程度也越來越高，還有期貨公司的期現風險管理子公司，這是我們近年來出現的一個新的行業參與者，應該說他們是以期貨公司的人、期貨公司的研究為基礎的一支團隊，他們和原來傳統的現貨貿易商來講還有些不同，因為他們根植於期貨公司，因此他們有獨到的對期貨的理解，最近這些公司應該說在行業裏嶄露頭角，也帶動了我們產業的一些傳統公司逐步在跟期現公司子公司的貿易模式在學習、在演進。現在浙江特別是杭州地區在期現貿易方面用的是非常好的，化工行業也有不少公司在做，像物產中大、四聯、四邦等等這幾個企業他們都在應用衍生品服務自己的生產經營過程中，已經做出了非常好的結果，他們的成長、規模的擴大也完全是因為用了衍生品，他們才敢擴大自己的規模，才能夠回避風險。

　　第二部分，我們從行業的角度分析一下，到底我們行業需要衍生品做什麼，我們要找到行業的痛點，然後我們才能夠更好的去應用。舉例來說，化工品市場是這麼一種結構，上游的煉廠、石化廠他們的規模體量都非常大，因此在整個市場定價結構中，話語權是相對比較高的，而中游貿易商和中小貿易商的定價話語權就逐漸在變弱，下游生產廠商、消費企業在定價體系裏，話語權就更弱了，這三類機構構成了化工市場的整體。那麼這三類企業都有利用期貨市場進行風險對衝、進行套期保值的需求，比如大的煉廠、石化企業他如果採用的原材料成本已經鎖定的時候，他需要到期貨市場進行套期保值，來鎖定他的銷售價格，這樣就能夠確定自己企業的利潤。當然，我們期貨市場最重要的作用是發現價格，這些企業的定價模式，隨著期貨市場的發展，已經發生了很大的變化。我記得2007年，也就是十幾年以前，比如中石油、中石化他們的煉廠在定價的時候，差不多一個月一次，那時候塑膠、化工產品一個月定一次出廠價，然後他們根據需求的情況進行調整。但是隨著期貨上來之後，特別是期貨越來越活躍，參與度越來越高之後，現在上游企業定價的時候，他每天都要參考期貨的價格，這就是上游廠商運用衍生品市場場內交易的一種方式。對於貿易商來講，他既有買貨的需求，也有賣貨的需求，他希望低價買來高價賣出去，才能賺得利潤。這個價格怎麼定？如果他有了遠期的銷售合同，固定價格的銷售合同，他就需要進行原材料進貨成本的鎖定，這個進貨成本就可以在期貨市場做一個買入保值，反過來也是，如果他已經把貨采購進來了，還沒有銷售，他需要有一個賣出的保值，對他持有的資產進行保值，下游的生產和消費企業更是這樣的，他們在定價的話語權更小，因此他們更需要透過市場規避價格的風險。因此，我們可以看到上中下游企業對價格管理、對風險管理、對衍生品的需求都是各有不同的。

　　我們也統計了一下，目前國有企業和上市公司都在逐步參與期貨的交易，但我們也看到了他們參與的程度還不夠，比如中字頭的中石油、中石化等等，他們參與的程度可能還不夠，這也和期貨市場整體的發展和逐步的規范有關係，我經過一段時間的規范發展之後，這些企業的參與度會越來越高。

　　那麼第三部分，我就舉幾個例子說明一下怎麼樣來應用衍生品。最簡單的一個例子，貿易公司自己在做貿易的時候，你經常會發現期貨市場的價格和現貨市場的價格經常有一些波動和擾動，特別是行情比較活躍的時候會出現比較大的價差，這時候我們就可以透過正套或者反套來穫取超額收益。比如去年3月份的時候，那個時候我們受疫情的影響，價格在走低，期貨價格還維持相對比較高的水平，這個時候基差大到了有利可圖的情況，這時候可以做正套，買入現貨，拋到盤面，到5月份交收的時候，把貨物交到期貨市場，那麼就實現了正套的收益。反套就是期貨市場的遠期價格低於現在的現貨價格，去年也有這種情況，我記得口罩需求量特別大的時候，那時候都在炒熔噴布、和PP相關的纖維料，就出現了供不應求，現貨價格特別高，廠商因為有長期的存貨，他也認識到了原材料短缺導致現貨價格非常高的情況不會持續很久，他在不影響自己生產使用的情況下，他會做一些反套，就是把現貨先賣掉一部分，然後在期貨市場上買進來，當他生產需要的時候，透過期貨市場的交割，能夠從期貨市場直接買進需要的原材料，也可以透過期貨市場平倉買現貨，這個時候他會透過期貨市場的盈利或者也可能有虧損，來彌補現貨市場的價格變化，這就是一個反套的例子。反套就是在現貨市場建立一個虛擬的庫存，這個虛擬庫存不需要進行倉儲，只需要持有到期就可以。

　　第二種模式就是基差貿易，基差貿易也叫點價交易，最早是在農產品品種交易貿易過程中在國外發展起來的，那個時候是大豆、小麥這些農產品有期貨交易，現貨商透過期貨市場形成了一種新的貿易模式。國內的化工行業到目前仍然有很多的產品都是一口價，就是我們簽訂一個買賣合同或者銷售合同，固定什麼時候交貨、多少量、價格是多少，這是傳統的。目前經過這麼多年以來的摸索，引入了點價交易，點價交易就是上游企業或者貿易商把現貨賣給下一個用戶，在簽合同的時候不定價格，只定一個升貼水，就是買賣基差，把基差確定好之後，買方用戶就等，如果你認為這個時間的價格，比如看期貨行情，這個時間的價格比較合適了，你就點價，點價的同時上游企業把原材料原來在期貨市場賣出做的保值就可以平倉平掉，相當於我的貨物固定一個價格賣給下游，這樣買賣雙方對價格的博弈就不是一個對手了，不是說漲的越高賣方盈利越多或者反過來價格很低買方佔便宜，已經不存在這種情況，大家都是期貨價格，期貨價格高了就按高的價格買，價格低了就按低的價格買，這樣的情況讓貿易關係得到了改善，而且也能夠在貿易過程中減少違約等等現象，用戶點價之後，他就固定了自己的采購成本。

　　下面的例子是塑膠加工廠，和現貨貿易商的情況是一樣的。點價貿易的優勢，剛才我已經介紹了一些，還有幾個優勢。我們這種點價的貿易模式被現貨用戶用了以後，他就非常方便，無論什麼時候交易，隨時可以確定價格，另外鎖定成本對於這些企業來講，他既然利用了期貨市場來點價，那麼他要關心期貨市場和價格，也會培養自己的團隊，為自己的現貨貿易提升運行的水平。我們作為貿易商、作為期貨公司，我們會給這些企業提供很多的指導或者一些建議，讓他們在合適的時候進行點價。

　　這是我們浙期實業在做化工產品時候的一種報價模式，大家可以透過系統和電話來了解到我們的報價，由於化工產品的排號很多、種類很多，交割地點和生產的場地有很多不同，所以價格會有很多不一樣的地方。我們為了讓基差能夠得到很好的體現，我們報價的時候，比如01合約的價格加上100或者加上50、30，根據不同的產地、不同的排號，不同產品的價格和期貨的價格是不一樣的，基差是不一樣的，我們每天都報這個價格，現貨商就很容易從我們的報價中能夠確定的知道我們有哪些貨，和期貨的價格是什麼關係，在他買的時候一點價就可以實現交易。

　　這是下游企業點價采購的例子。這個用戶想要買1萬噸的化工產品，他就和我們簽訂了一個合同，是用2101的合約加上一個基差70塊錢，這個基差就是上面那個圖給大家展示的，後面是01加上50或者加上多少，這是加上70，他來簽訂這麼一個采購合同，到11月30日的時候他認為是合適的價格，他也擔心價格會上漲，因此他這時候就進行了點價，點價的結果就是用2101當時的成交價格加上70塊錢的基差，他鎖定的價格是7330，我們的貿易公司在中間也有了270塊錢的盈利，這個盈利扣除了成本之後，還是有120塊錢的盈利的，那麼買賣雙方都實現了雙贏。

　　最後一個例子就是產業鏈相關品種之間怎麼做套期保值。我們知道在期貨市場交易的品種是有限的，比如塑膠有LLDPE、PPE等等，但其他的HDPE高密度塑膠等都沒有相應的期貨品種，如果對這些產品進行保值怎麼辦呢？我們叫替代套保，拿期貨市場上有的品種替代沒有的品種。為什麼能做到這一點？是因為它們生產過程中屬於生產切換的關係，這三個產品的生產從原材料來講有很強的相關性，另外在價格上透過統計也能看到，紅色的線是HDPE，就是高密度聚乙烯的價格，藍色的是上市品種期貨LLDPE的價格，我們可以看到這兩個相關性是非常高的，能達到0.96的相關係數，因此可以用LLDPE的期貨交易替代HDPE做HDPE的保值。我們也有一個例子，5月份的時候HDPE的價格是6900，他擔心以後價格上漲，他要做一個買的保值，但沒有HDPE的期貨品種，他就買了LLDP2101的期貨，期貨上漲900多塊錢，現貨價格也上漲900多塊錢，因此現貨采購的時候雖然貴了900多塊錢，但期貨是有盈利的900多塊錢，所以就能對衝掉。

　　最後我要介紹含權貿易，含權貿易在將來產業應用過程中是非常普遍要用到的，這也是有了期貨交易之後，在中國特定的生產和管理條件之下產生的。所謂含權貿易其實就是在簽訂的現貨合同中，不是原來那一種合同了，就是買賣多少、價格、地點、時間，它不僅僅是這個，另外它有一個約定，就是說含有一定的期權，但在合同顯示上還是純粹的現貨買賣合同，這樣我們在監管上，比如有的國企不允許企業做衍生品交易，包括期貨、期權，他簽訂這種含權貿易的項目合同的時候是沒有障礙的，因為我們相當於採用了期權的保險產品的概念。10月29日現貨價格是期貨價格8000加150的升貼水，含權貿易怎麼簽呢？簽訂合同的時候，如果價格低於8000的時候，價格下跌了，買方可以用期貨價格加上200塊錢，200塊錢是一個基差，實際上這個基差是150塊錢的基差加上50塊錢的期權費，其實相當於我賣給他了一個看跌期權，當價格高於8000的時候，你就用8000加上基差來買，這就對這個企業非常合適了，價格低的時候可以用低的價格來買，價格漲的時候可以用固定的價格來買，所以對他來講成本是相對可控的，而且下跌的話還有盈利。大家看到這個期權費50塊錢，還是比較貴的，為了解決這個問題，我們在含權貿易合同中還做了其他的操作，比如不但買了看跌期權，還要再賣一個期權，賣的期權的權利金能夠衝抵賣期權的權利金，因此基差就降低了成本，這樣企業就更容易參與了，只不過價格下跌的時候要用雙倍來買這個貨物，對企業來講，他既鎖定了買入的成本，又是企業所需的，他即使多買一些貨物，對他來講也是沒有什麼損失的。那麼繼續優化期權的組合，我們可以再增加一個賣的期權，組合的權利金更低，現在期權費為-10，相當於你還賺錢了，這種情況下企業會透過含權貿易對自己的采購成本進行了更好的鎖定。含權貿易已經在現貨中應用很多了，我這裡舉了兩個例子，一個是橡膠，目前我們子公司做化工的也有，但不多，我就舉了一個橡膠的例子，當現貨價格大於3390的時候，你可以用3000塊錢來買，如果是小於3390的時候，你要用3345的價格買2000噸，就是多買1000噸，這實際上就是含了一個期權。還有一個是掉期，因為時間關係我不具體舉例了，掉期的應用就是透過現貨市場的報價對衝風險，這裡就降低了現貨和期貨基差的風險，企業可以用場外的掉期更靈活的對自己的經營來保值。

　　上面的例子是近期我們的期貨子公司，還有很多化工行業的企業都陸續在應用的東西，可能還有一些操作方面需要注意的事項是比較多的，我也希望在座的企業能夠多向已經在操作的企業學習，多期貨公司和交易所學習，去了解衍生品，然後把自己的產品、自己的經營實際需要結合起來，去應用這些衍生品。我相信我們的化工行業一定會在衍生品交易應用的同時會變得越來越好、越來越強大。謝謝大家！