廈門國貿石化有限公司總經理 劉德偉

　　大家好，很高興今天有機會向大家匯報近期關於聚酯企業如何利用期貨輔助經營。

　　我的匯報分兩部分：涉及到宏觀面跟基本面，與前兩位領導的重疊的，我就不講，主要著重跟大家匯報企業套保的經營理念。

　　2021年，我們做股指研究框架，主要看疫情管控的好壞，另外是全球經濟刺激帶來的通脹上昇、OPEC與非OPEC之間的博弈、地緣政治的影響、美元波動對大宗商品的影響。而這裡面我個人的觀點，目前很多經濟學專家或者研究貨幣的，都認為看到美國的十年期國債利率急劇上昇，大家用各種模型演算和推測寬松政策什麼時候結束。我個人認為按照美國過去幾個月以來，一個是1.9萬億，現在提出來基建計劃，由美元帶來的向全球各國的通脹傳導，我認為6-8個月之內不會結束。基本面的影響，主要是供給端的波動、需求端的恢復、替代品的影響，前面的趙總講的比較詳細，我也不羅嗦。

　　整個2021年，我個人認為還是宏觀面決定了大的方向。基本面呢？行業自己本身的供需是這樣的波動空間。作為疫情後的經濟時期，第一年就是指今年，我認為主基調走的是接近復蘇的通脹抬頭的邏輯，所以大的方向上，我不建議過分看空。在這個基礎上，我們再研究自己行業的基本面，探討具體的波動空間在哪個範圍。

　　我們可以看一下到2021年3月11日，整個從原油傳遞下來的所有化工品種包括化學品種都在上漲，乙二醇28%漲幅算不上瘋狂。原來根本算不上明星的FDY，港股超過了40%，連粘膠短纖都達到了36%，更不用講已經漲得懷疑人生的40D氨綸。透過這個，我們可以明顯看出來在上游向下傳導的大水漫灌的情況下，所有產業鏈上的品種只有漲多漲少的問題，並不存在某一個品種會出現什麼階段性的背離大勢的走勢，從通脹來講不可能。但是大家也可以看到提供給乙二醇廠商的利潤空間，我們可以看乙烯漲幅只有23%，相對來講對於乙二醇走乙烯路線的廠商來講相對反而同比2020年更加有利。

　　基本面，我們怎麼尋找給我們定價的錨？生產集中投產下的乙二醇市場特點：1.乙二醇原料和生產工藝多元化，導致曲線成本陡峭；2.乙二醇單噸投資強度大，裝置運行折扣成本高，現金流成本差異大。什麼意思？投資越多的乙二醇裝置，你讓它完全把生產線停下來，他自己承擔的成本越大。而且從製造型企業維持經營現金流的角度來講，也沒有哪家企業輕易敢下決定把企業負荷降到60%以下，這就是為什麼我們經常能夠看到中國的企業在全球競爭當中處於比較尷尬的境地，就是我們已經沒有現金流的情況下，來自於中東、來自於美國的乙二醇仍然比我們的成本優勢還強大，所以說這就是為什麼我們經常要面臨的全行業的虧損壓力；3.乙二醇供貨半徑時間周期較長，供應出清和恢復周期比較長。也就是說我們看2021年PTA定價的錨在350-400的現金流成本上，但是乙二醇的定價的錨主要是看整個中國地區主流港口庫存有沒有能夠滿足全產業的需求。

　　從下面的假設條件，比如我們看東北亞乙烯按照730美元/噸，甲醇是1550，美元對人民幣的匯率7.14，動力煤是510，可以從這個圖明顯看出來考驗中國企業，首先面臨考驗的就是國內煤制乙二醇490萬噸的成本壓力最大，緊跟的是外采乙烯，然後是外采甲醇，看到成本壓力最低的來自於中東和北美進口。從這個立場來看，當乙二醇來自於成本端的壓力開始帶來減產的時候，什麼時候由於乙二醇生產廠商的負荷降低，能夠壓到我們認為的生產提供最低的成本保障線的時候，先把煤化工的壓到50%的開工率，緊跟著把外采乙烯的裝置和外采甲醇MTO的裝置，加起來600多萬噸壓到沒有現金流，只能停留在50%左右的開工率的情況下，就達到相對國內的生產負荷的低點。

　　各個工藝的利潤情況，不再一一贅述，大家都可以從相關的網站上查到。透過每一個辦法來測算，比如說石腦油怎麼算，我不再羅嗦。

　　從整個新產能投放來看，前面的專家也講了2017年到2019年，PE和Meg新增產能相繼投產，我們今年也主要看民營煉化，比如說浙江石化4月底乙二醇是否能順利產出來，衛星石化和煤制乙二醇投產的過渡期，對我們短期的陳的供需面產生多大的衝擊。反而是海外新增產能對中國的市場影響偏小。但其實這裡面我也有一個觀點，就是說我們可以注意到為什麼來自於中東的乙二醇成本那麼低，這些中東的也好，美國的也好，我不提名字，這些主流的國外乙二醇廠商為什麼不像國內廠商在競爭的時候，只要我有錢賺，我就加大哪一個地區的供應鏈？這一點，其實是中國企業將來走向國外值得學習的地方。因為國外廠商在中國市場賣乙二醇，比如你抬一個現貨，他定一個現貨的價格是測算國內生產廠商自己的盈利水平，他不是說只要我有錢賺就加大對中國的運量，他寧可花更高的運輸成本，把一部分乙二醇拖到東南亞其他國家甚至運到歐洲，也不希望在亞太地區把主流的銷售量最大比例的乙二醇價格打下來。

　　這裡面還有一個基本面數據，就是乙二醇國產供應鏈環比回升，外盤裝置開始重啟。具體詳細每個月的數字，不再羅嗦。

　　看目前港口庫存情況。實際上大家可以看到主流的，無論是張家港還是太倉，2021年同比2020年，這個藍色是2021年，紅色是2020年，都有比較明確的庫存下降的點。所以說大家再看MEG港口庫銷比，2021年的數據與2020年正好大相徑庭，當然去年是有疫情的壓制，但是你看2019年，從這個庫銷比上，大家就能理解為什麼在今年一二月份乙二醇出現價格急劇上昇的行情。

　　下面再看從下游需求提供給乙二醇供需面的負荷自身的情況，這個數據也是顯而易見，準確的不用讀，大家也可以看到無論是長絲、短纖、瓶片，整個都負荷，都處於過去三年來看是相對負荷的高點。像短纖，更是出現供不應求的情況，部分主流廠商居然在一季度能把二季度的貨賣掉一大半。

　　匯報完了基本面的情況，我們看一看整個企業操作與不操作期貨手段，會給我們帶來什麼樣的情況？比如說我經常喜歡列這個表，我們來看一下我們作為聚酯中段的廠商，比如說12萬噸的純滌紗、314萬噸的化纖企業（它有POY、FDY、DTY，而乙二醇用標配的80萬噸的產能，PTA用標配600萬噸產能。對應的就是在2021年一二月份，我們看一下整個乙二醇的漲價幅度是1947元，PTA漲1065元。如果我們給出它的常規庫存，比如說物體原料一般要保留8天庫存，液體原料要保留14-15天庫存，你把它的原料庫存和產品庫存加起來，我們看短短的兩個月，如果單說庫存的增值，對於一個滌紗企業就是1250萬，對於一個300萬噸的化纖企業，它的價格漲幅就是4.4億，乙二醇庫存能增值1.7億，PTA庫存能增值8.76億。就是說如果你對於一個基本面做出一個基礎看漲的大方向的判斷，這樣的話我就享受整個貨幣放水帶來的價格上漲，我就不要使用套期保值的手段了。

　　這是2020年的數據，看完這個數據大家就知道為什麼我們去看。其實我這裡的數據取法是調用2020年部分上市公司的數據。如果我們同樣的思想放到2020年一季度疫情帶來斷崖式的行情一路下跌，以80萬噸的乙二醇工廠，如果你不做任何保值動作，你下跌的水平就是1.3億，化纖會跌3.6，PTA更狠，會幹到7億以下。這是什麼概念？一個工廠一年的利潤實際上也沒有7億。透過這個數據表格對比，給我們一個概念：作為一個製造型的企業，因為你本身就是賺取價差的行業，你總是要對你的原料庫存和產品庫存做適當的保值動作。我拿這兩個表的數據來證明，我的個人建議是：如果你的領導班子經過對行情的基本面的判斷，你可以說如果我認為主流是看漲的行情，有可能是恢復性的行情，可能對於我的庫存原料、產品加起來折算到乙二醇和PTA上，我可能要做40%-50%的賣空的套保動作。也就是說雖然行情上漲，你錢少賺了，但是你受的傷不重，你仍然還有盈利。但如果你認為行情是悲觀的，比如說2020年的行情，你就應該把你的套保動作做得大一點，你說我預見到了，因為我的產品賣不動，我做工廠的我很清楚，我們應該在期貨裏，我個人一般的操作是把企業的原料產品賣空80%，也就是說我要讓期貨市場的波動，80%的折抵自己原料和庫存的下跌空間，這樣才能真正給你起到保值作用。

　　再看過去12月份行業經歷了什麼。即使在去年疫情最嚴重的時候，長絲行業的POY的15048、FDY的15096，它的現金流是虧損167元到虧損240元。真正讓它虧損最嚴重的是到2020年8月底，整個現金流達到虧370和虧320，在當時也出現了1.4D短線，因為這是2020年以來的明星品種，它的價格空間也給現金流只剩107元、156元。這說明什麼？說明我們做聚酯化纖，無論你是瓶片還是做長短絲，並不是說原料最低的時候你虧的最慘，而是說原料上漲越多，你的產品越跟不上的時候，把你的產品價差壓得越窄。這還不是你最痛苦的時候，你最痛苦的是要把你高價買的原料生產產品，你下個月要用更低的價格去賣，對你的傷害遠遠不止於此。但是到2021年一二月份，我們看到春節前後下游，尤其是來自歐美紡織訂單的恢復，所有化纖品種全部帶來利潤飛升，這裡面最瘋狂短纖現金流盈利空間幹到900元，包括水瓶片幹到600元。當時我也跟一些同行交流，他們跟我說劉總這一把賺錢機會來了，短線、盤面加工費、期貨加工費能幹到220元、230元，說今年會不會風水輪流轉轉到我們頭上，想當年乙二醇一噸也能賺兩千元淨利，咱們短纖能不能幹一把？我說咱們用統計數字看一看，什麼時候下游純滌紗的企業能把產品在短短20多個工作日內推高2000元？我做夢都不敢這麼夢。也就是說當上游原料急速推升，推到你中游這一段，你的利潤也達到了過去兩年高峰的時候，要麼你趕緊抓緊把你的產品超賣，把你的利潤兌現，要麼你就趕緊有期貨品種進去做空，保住你有可能在你馬上賣不動產品再進來的翹尾的原料那一段，你要把它躲掉。為什麼？聚酯行業這些年簽的行業就是這樣子，我用average對你每天的均價，我跟你算你月底的結算價。可是你在賣產品的時候，你是脈衝式的賣。所以我在做期貨研討的時候就講，我說對於聚酯行業，PTA的品種上市讓我們一個眼睛睜開，乙二醇品種上市讓我們兩個眼睛都能睜開。就是說你這回賣產品，因為你決定不了用戶，他找你下大單，你不賣他，你說他拋棄你。你接了這個單子，你自己不從原料商想辦法，你上半個月賣便宜了，下半個月原料一下子給你幹上了1000塊錢，你跟財務經理報哭去吧。

　　企業經營思路一：根據MEG期貨前瞻性，靈活調整生產負荷

　　我稍微把數據拉長一年多的時間，大家可以看一看這裡面紅色的是乙二醇的走勢，綠色是聚酯的負荷，可以看到在2020年一季度的時候，當聚酯負荷出現了斷崖式下跌，因為大家都知道當時是封城，就是說你的產品即使客人想要也沒有用，你下不了高速，客人工廠工人也回不了，他也接不了你的貨。這種情況下，乙二醇期貨價格在隨後走了急速下跌的過程。我們回頭想一下當時的聚酯化纖企業有多少人，不是說產品把你工廠堵滿，把你周圍的學校、幼兒園堵滿的時候，你有沒有去想我應該針對已經實在處理不掉的產品，我到期貨裏做套期保值的動作？

　　同樣，我們再看2021年的一二月份，大家可以看聚酯的負荷在那個時候就已經達到90%以上。在聚酯負荷急速上昇的時候，也就是說一月回來的時候就能明顯感覺到我們的紡織行情整個在啟動，來自於中東地區、歐洲地區下的單子，以前一般找你拿五六櫃都是大單，但今年元旦回來經常十幾個櫃的都有。你自己感知到下游行情出現急速的恢復，我們也看到前面的表，你也能夠看到乙二醇碼頭的庫銷比出現明顯的數據暗示，第三點就是最核心的，你再去看一看主流的乙二醇的年約供應商在做什麼，很多主流的乙二醇生產商，比如一年200萬噸的產量要簽250萬噸或者240萬噸的合作。也就是說元旦回來，我們的碼頭庫存在下降，我們的產品接單速度在上昇，我們的供應商在買乙二醇的情況下，你說你應該幹什麼？你必須要站起來保衛你自己的經濟利益，第一現貨我跟你搶，第二期貨我先跟你做多。因為我們做價差的企業，我們一噸算下來，一年平均可能賺不了70塊、80塊，在期貨市場上一秒鐘七八十就給我推上去了。

　　企業經營思路二：期限操作調控庫存

　　套話不多說，你能接到遠期的訂單，你用這個做依據去買你的乙二醇期貨，你就買原料，鎖定您的原料成本，降低你的企業資金，而且你也規避了乙二醇市場上大量的違約風險。大家去講乙二醇的好處，我就說有了乙二醇期貨，你們可以看到倒掉的貿易公司、跑路的貿易公司都少了，因為他願意到投機市場，他可以到乙二醇期貨市場投機，他用不著騙聚酯工廠。

　　第二個，我們要利用乙二醇的跨月套保，怎麼去管理我們的虛擬庫存？也就是說市場出現了“前高後低”的結構，我們在保證正常生產需求的前提下，我要麼把乙二醇的庫存用現貨的形式賣掉，要麼拋入近月活躍，買入遠月合約量，盤活我的資金，我來賺價差。我大概聊的時候跟他們說，他們問我多餘的乙二醇庫存從哪兒來？因為我是今年下半年來的國貿，我說乙二醇的品種，我表現表現，給領導看一下我的水平，我在幹什麼動作？當乙二醇價格瘋狂上漲的時候，我除了囤一點現貨以外，我主動跟合約供應商商量，我說我比別的聚酯工廠、比別的貿易商一噸多加30或者50元人民幣，就是我做空乙二醇，萬一我被人抓住了，你要提前給我調一船貨，我去做交割。萬一我把價格打下來了，我把錢賺到了，你這個貨呢？我再便宜50元賣還給你。對於生產能力很強的乙二醇大貨供應商來講，他一個季度調劑給你幾萬噸乙二醇沒問題，他跟我簽這種合同，相當於我多賣一噸，白算50-70元人民幣，他無非就是調一個庫存。但對於我來講我相當於買了一個防身衣，我萬一做空沒貨交就是掉鏈子，我現在有了保障。而對於我前面捕捉現貨，相當於我又做了合理的價差置換。有工廠經驗的人，應該主動思考這個問題，因為你透過這樣一個隨便的操作，你把家裏面的庫存透過跟你的供應商和用戶做合理的調劑，一堆輕輕鬆松弄400元，比你做生產苦哈哈改品種來的容易得多。同樣做事情的時候，第一我們要控制期貨賬戶風險，當期貨市場出現非理性的下跌，如果我確實是一個乙二醇的用戶，我想捕捉跌破市場現貨水平的期貨的時候，我要盤算怎麼利用交割規則選擇對我最有利的交貨點，我怎麼提高提前期轉現的動作，能與做空的公司協商，選擇對我有利的交貨方式。這裡面還給我們提供一個空間，比如說主要的生產廠商，比如我華南一家，華東一家，雙方采取聯動的形式，你把你的庫存和我的庫存大家做所謂的共享安全庫存，我們從牙縫裏加出來3萬噸、5萬噸，為什麼05年、09年行情能幹到800，我們為什麼不能給他幾萬噸讓它恢復到400。

　　透過期現操作調控庫存的形式，還可以利用上下游品種做虛擬工廠的概念。比如說短纖PF05加工區間走勢圖，可以明顯看出來超過8500的時候，我記得加工區間最高一天到了兩千三百零幾。你測算好了可預測的加工空間，你去買入一個乙二醇和PTA的合約，去賣出，無論是賣現貨還是賣瓶片，還是賣期貨，最後你都能夠把自己的利潤空間完全套住。而且在這裡面，如果你還能利用我剛才講的期貨交割，如果你在原料這一塊真正參與交割，你還能多賺這一塊。在這裡的實體工廠應該發揮你的優勢，因為以前在別的品種上也出現過有一些來自金融行業的資金進去做多，做多以後他虧的受不了，他咬著牙把貨接過來，但實際上那幫兄弟處理現貨的能力遠遠弱於我們這些實體空腸。這種情況下如果你擅用交割規則，你提前跟那些公司溝通一下，說你要麼沒有這種接貨能力，不如我先簽這個合同，萬一你被捏死了，你把貨便宜20賣給，我也白撿了。同樣的道理，為什麼有些人有能力交貨，有些人寧可在高位把頭寸平掉，也不買點貨交進去，這說明什麼？說明投資者教育任重道遠。

　　企業經營思路三：根據乙二醇基差、月差調整原料計價公式

　　這裡面，我講的不是那麼專業了，我自己經常看，我一旦感受到港口的庫存，我看它下降的特別快的話，我就第一時間要跟采購和銷售人員商量，比如2月份的時候我覺得高位，心裏有點打鼓，我就去商量說買你乙二醇的現貨，我有後面三月份的價，你賣不賣？有的供應商說可以，本來是2萬的船，我給你裝3萬的船，我三月份的貨，提前給你1萬噸，我給他加點錢，相當於我在2月的時候就能用到3月的原料成本，因為我是看它跌，我們可以透過這種方式來跟供應商協商我們自己的原料計價。

　　另外，在這裡面怎麼看待乙二醇的基差？我自己參與貿易行為以後，我一直在想我做供應鏈企業，我必須跟別人做到哪兒不一樣？最好的辦法就是除了財務成本要控制得比人家低，更核心的是我想用罐子的時候必須得有，所以我花大價錢提前在主流港口，像甲醇、乙烯、苯乙烯，我租一大堆罐子。租完了以後，你去算全年的成本攤到每一噸上，你算出來基差，你就跟別人不一樣。別人非得嚴格地按照1.2、1.5算，但實際上大家知道真正到交割進入緊張的時候租不到罐。所以你有了自己的倉儲，你有了自己的物流，你能夠承受的基差就比別人成本低。市場出現了別人認為五九沒有套利機會的時候，你就有，你就可以比別人先下手。同樣的道理，別人沒有穫利的時候，你就已經先撤退了。也就是說要利用我們工廠裏的罐，利用我們跟供應商的交貨周期的靈活性，要利用不同的期貨計價月去賣我們的產品，用這三種靈活的方式來轉化主流品種的加工空間，來捕捉我們的盈利空間。

　　最後我們看MEG現貨與期貨的價格走勢圖。就像剛才馬總講的，確確實實乙二醇的價格回歸，絕大多數情況下都回歸的相當不錯，但是在這種情況下也會出現什麼？大家知道實體工廠往往有很多情況，由於它自己突然間出現生產波動，有可能出現這個月的合約接不下來的現象。同樣的道理，也有一些做基差的貿易商在個別的時候，不管他出去市場的觀念轉變還是出於他想做資金的融通，他都要調整自己手上倉單的頭寸。這種情況下，大家一定要緊跟看現貨基差和期貨價格，也就是說你用全年的數字去衡量的話，你大致心裏會有一個體會。沒有一個市場一下子給你現貨和期貨出現400、500以上的基差的時候，當然你要知道你自己一個聚酯企業，你就要主動回避風險，你就應該把你手上基差對你有利的頭寸處理掉，把它買成固定價的現貨或者買成月度均價的現貨，你就相當於不賺最後一個銅板，你就逃離這一波行情的枴點。時間關係，我沒辦法給具體的案例。

　　企業經營思路四：根據MEG倉單情況，合理注銷節省物流成本

　　在這一點上，我接觸很多期貨品種，我也認同一個理念：任何一個品種，當它沒有活躍到排前十大的主流工廠和生產商和排前十大的主流用戶，主動參與到交易和交割環節，那麼這個品種的交易活躍度仍然還有很大的上昇空間，因為最主要的生產商和用戶真正進來去琢磨怎麼透過交易所交割庫的點多面廣的形式，來優化我們的物流，這個品種才能真正拍著胸脯說我永遠能做到期限回歸。

　　最後也是經常在貿易型公司出現的，就是我們制定期現套保的計劃，第一一定要最終的決策層確認，實施整個過程的全程受控。會計準則，這裡面我也就不講了。總之一句話，套保肯定不能取代經營方向的決策。也就是說無論你在公司裏面是操盤層還是期現部門的負責人，你永遠不要相信最高決策者真正懂這個東西，因為最高決策者總想賺更多，在更多的基礎上賺有風險的錢。而做套保的人恰恰要在出發之前，要把你的盈利計劃、風險計劃和整個決策層講清楚。

　　簡單來講，大海航行靠舵手，業務評價看全貌。舵手會不會得靠實際操盤的人到底給他匯報清楚，要不然卸磨殺驢。時間關係，到這裡！