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農民日報:熱烈祝賀玉米期權在大連商品交易所上市交易
來源: 發佈日期:2019年01月28日

  玉米期權的市場價值

  一、延長了產業風險管理工具鏈

  2016年臨時收儲制度改革以來,玉米產業鏈各類經營主體的避險需求大幅增加。上市玉米期權,將為相關產業企業提供更加精細化的風險管理工具、豐富的策略以及靈活的套保方式,更有效地滿足玉米產業鏈上下游的現實需求,推動玉米產業的優化和轉型陞級。

  中國玉米網首席分析師馮利臣表示,玉米期權是原有期貨工具的重要補充。相對期貨來說,期權買方在鎖定風險的同時,還能保留穫得收益的可能,可避免使用期貨套保失效時追加保證金的風險,資金成本相對較低。“買入期權非常適合國內玉米產業中參與衍生品市場經驗不足、風險承受能力較差、資金力量薄弱的中小飼料、加工和貿易企業,助力產業鏈相關主體穩健經營。”中糧生化風險控制部副總經理朱勇生認為,很多大型企業負責人非常了解保險原理,期權的特性類似保險,權利金相當於保險費,易於被他們理解和接受。

  與期貨只能根據當時的市場價格成交建倉不同,期權可以指定未來買入或賣出商品的價格,套保者可以透過在眾多行權價中選擇合適的價格,明確未來最高買價或最低賣價,從而能更精準地實現套保目標。企業也可以利用期權、期貨、現貨形成多樣化的套保組合,進一步降低市場風險。嘉吉玉米澱粉與澱粉糖事業部交易經理湯逸興認為:“玉米期權將增加企業玉米現貨采購環節風險對衝的靈活性,不同的期權組合設計也將配合玉米的長期采購戰略,更精準地實現套期保值目標。”

  在“保險+期貨(權)+訂單+”試點中,企業通常以基差合同形式簽訂單,然後在期貨市場套期保值鎖定風險,但農民不適合直接參與期貨市場,引入期權,給農民一個保底價格和固定基差,農民收益將得到更全面的保障。華信物產衍生品業務負責人馬永波表示,玉米期權將對玉米產業基差貿易產生重要推動作用,“用戶就可以將場內期權作為對衝工具,嵌入傳統的基差貿易中,既可以穫得點價帶來的收益,又能規避價格不利方向波動的風險。”朱勇生認為,玉米期權的上市能夠促進全產業鏈業務模式的轉變,很可能改變整個產業的定價體系,形成“期權+基差”的全新業務模式。

  二、降低了場外期權運行總成本

  大商所支援的玉米“保險+期貨”試點效果良好,但期貨風險子公司存在風險對衝手段單一、對衝成本高、波動率風險無法完全對衝、產生交易滑點和追加保證金風險等問題,試點項目的規模和範圍在一定程度上受到限制。玉米期權上市,為市場提供低成本、高效率的對衝工具,可以為場外期權提供定價參考,交易者可以直接利用場內期權進行風險管理,推動“保險+期貨”試點項目和場外期權市場的進程。

  一是為玉米場外期權的定價提供權威公開的參考依據。國泰君安風險管理有限公司總經理魏峰表示,場內期權透過場內交易形成的波動率曲面能夠充分地反映市場供求關係,這將促使場外期權以及“保險+期貨”項目定價更為合理和公允。

  二是期貨風險管理子公司風險對衝將有更有效的工具。目前在玉米“保險+期貨”試點中,期貨風險管理子公司單方面采取期貨對衝的方式會遇到不小的風險與問題。永安期貨長春營業部總經理金東升介紹,一方面交易產生的滑點、手續費等都會影響最終的對衝結果,甚至帶來損失。另一方面如果玉米價格在期間出現急速上漲或下跌,可能需要風險管理子公司用自有資金追加較大額度的保證金。“玉米場內期權的推出無疑將為試點提供了有效的對衝工具,一定程度上降低了風險管理子公司在場外期權風險對衝過程中發生損失的可能性。”

  三是“保險+期貨”將有更便宜的“保費”。玉米期權的上市可以降低場外期權對衝成本,從而有助於“保險+期貨”模式推廣。魏峰舉例說,以一個3萬噸、4個月的玉米“保險+期貨”試點項目為例,在玉米期權推出後,場外期權定價波動率能夠下調2%-3%,期權費可下降約7-12元/噸,為農戶節省保險費用約20-36萬元。魯證期貨場外衍生品部總經理王洪刊認為,對於波動率風險的對衝,將大幅降低場外期權的買賣價差,從前期豆粕期權上市後的經驗看,預計降幅在20%-50%之間。

  三、刷新了扶持農業發展新思路

  上市玉米期權不僅為玉米產業鏈提供了規避價格波動風險的有效工具,也為探索適合中國國情的農業補貼政策提供了新思路。

  馮利臣表示,新型玉米種植者必須順應市場化需求,主動學習並利用風險管理工具來保障種植收益。如果合作社預期2019年上半年玉米市場整體供過於求,可以直接購買玉米看跌期權,若後期玉米價格上漲,看跌期權不行權,僅損失少量權利金,卻能穫得現貨銷售價格提升的收益;若玉米價格下跌,玉米看跌期權給了合作社以較高價格出售玉米的權利,從而實現種植收益的提前鎖定。他認為,深度虛值期權行權價格較高,被行權的概率較低,即使後來玉米價格意外地大幅上漲導致合作社被迫行權,也只相當於合作社以較高的價格賣出了現貨,對合作社來說也可以接受。

  隨著玉米市場供給側結構性改革的深入推進,調整完善農業補貼政策、改進補貼方式、提高補貼效率,探索建立市場化的新型農業支援保護政策體系成為新時期農業產業改革的焦點。市場人士表示,利用期權的權利金進行補貼將是一種有益的嘗試。美國、加拿大、墨西哥、巴西等國政府都曾透過補貼期權權利金和交易費等方式開展過試點。墨西哥期權補貼農業的項目一直沿用至今。

  馮利臣表示,以農產品期權的方式補貼農業,在減輕單純補貼帶來的財政負擔的同時,可以提高農民的價格風險抵禦能力,提升農業補貼效率。例如,在玉米臨儲時期,包含收購、保管、資金利息等費用的農業補貼支出每年約252元/噸,投入巨大。而以2015/2016年度的收儲價2000元/噸作為行權價格,如果透過玉米期權對種植農民進行補貼,理論上國家每噸只需要補貼119元。“更重要的是,對期權權利金補貼的做法不影響玉米價格形成機制。作為一種高度市場化的補貼方式,玉米期權的上市將為我國探索更優的農業支援路徑提供更多選擇。”

  浙江物產化工糧化部總經理助理龐衝表示,研究探索利用農產品場內期權開展農業補貼的可行性和具體實施路徑,是時候了。

  玉米期權的規則解讀

  一、關於玉米期權標的物選擇

  玉米期權是大連商品交易所推出的第二個農產品期權品種。流動性和價格波動性是交易所判斷期貨品種是否適合開展期權交易的兩大關鍵因素。期貨品種的價格波動性越強,該品種開展的期權交易就越活躍。

  大商所把“流動性波動率優先、服務實體經濟優先、國內外成熟品種優先、市場需求導向優先”作為期權品種選擇的四大原則。推出玉米期權將為相關產業主體開展精細化風險管理、進一步推廣“保險+期貨”模式、探索支援農業發展的更優方式和路徑提供重要工具。玉米期貨上市十多年來,已經積累了大量的產業用戶。據統計,2016至2018年,年均參與玉米期貨交易的單位用戶數約6000家,這為玉米期權發揮市場功能提供了基礎。

  二、關於玉米期權投資者適當性制度

  交易所制訂了期權投資者適當性制度,投資者須在符合規定條件下參與期權交易。期貨公司可以為符合標準的用戶開通大商所期權交易權限,該用戶透過該期貨公司參與玉米期權等新期權品種交易時,無需重複進行大商所適當性評估。投資者要進行期權交易須申請期權交易權限,而期權交易權限在期貨公司端的系統中統一管理。期貨公司為符合期權投資者適當性要求的投資者開通期權交易權限。

  期權投資者適當性制度首先要求投資者應具備期貨、期權基礎知識,需透過期貨業協會適當性知識測試平台上的商品期貨期權測試,測試分數不得低於90分。其次,投資者還應具有累計10個交易日、20筆及以上的期權倣真交易成交記錄,且必須包含到期日主動申請行權或到期日取消自動申請行權記錄的主動行權經歷,由相關期貨公司提供證明並蓋章。對於提供最近3年內交易所認可的期權真實交易成交記錄的用戶,可不對其進行可用資金、知識測試、倣真交易成交紀錄和行權記錄的評估,但其仍需滿足針對個人用戶或一般單位用戶的其他適當性要求。

  期權投資者適當性制度還設定了一定的資金準入門檻,準入資金為10萬元。

  三、關於玉米期權做市商制度

  玉米期權做市商的準入條件、權利義務、評價管理等內容與豆粕期權基本一致,但相關規則主體為《大連商品交易所做市商管理辦法》。

  做市商利用其自有資金為市場提供雙邊報價,在用戶想賣出期權時充當期權買方,用戶想買入期權時充當期權賣方,滿足用戶交易需求,為期權市場提供流動性。2018年12月27日,大商所發佈並實施《大連商品交易所做市商管理辦法》,將期貨交易商和期權做市商統稱為“做市商”,並進行統一管理。該辦法對做市商準入條件、資格管理、權利義務和監督管理等方面做出明確規定。

  大商所對做市商申請條件進行了嚴格規定,包括淨資產不低於人民幣5000萬元;具有專門機構和人員負責做市;具有健全的做市實施方案、內部控制制度和風險管理制度;最近三年無重大違法違規記錄;具備穩定可靠的做市技術系統;具有交易所認可的做市經驗。做市商須根據相關規定承擔連續報價和回應報價義務,即做市商在協議約定的合約上持續進行持續報價,向投資者提供買賣價格,同時對用戶詢價請求進行回應,並以自有資金按其提供的價格接受用戶買賣要求。

  四、關於玉米期權合約及參數設計要點

  玉米期權在合約參數設計上既借鑒了國際期權市場經驗,也沿用了豆粕期權的設計思路,更考慮了標的期貨的運行情況和特點。

  玉米期權在合約參數設計方面仍遵循“穩健性、可操作性、一致性”原則,設計的思路與豆粕期權基本一致。合約類型包括看漲期權和看跌期權。漲跌停板幅度為標的期貨合約漲跌停板幅度。合約月份、交易時間和報價單位與標的期貨一致,最小變動價位為標的期貨的一半。最後交易日和到期日與豆粕期權相同。行權方式繼續採用國際商品期權通行的美式行權方式,交易代碼由標的期貨合約代碼、合約月份、看漲(跌)期權代碼和行權價格組成。行權價格的設計覆蓋玉米期貨合約上一交易日結算價上下浮動1.5倍當日漲跌停板幅度對應的價格範圍。玉米期權的行權方式也仍為美式行權方式。

  由於標的期貨自身的特點,玉米期權合約與豆粕期權也存在差異。一是玉米期權合約標的為玉米期貨合約,交易單位為一手(10噸)玉米期貨合約。二是由於玉米期貨無夜盤交易,玉米期權也無夜盤交易。三是玉米和豆粕期貨的合約月份不同,兩品種期權合約月份也有差異。四是根據玉米期貨價格區間和波動情況,有針對性地設定玉米期權行權價格間隔。

  玉米期權的合約月份與玉米期貨一致,為全年的單數月。

  五、關於玉米期權運行的風險防控

  大商所沿用豆粕期權包括保證金、漲跌停板、限倉、大戶報告及強平強減等多種制度在內的風險管理制度,以保證玉米期權市場的穩定運行。

  限倉制度是防範市場操縱的關鍵。玉米期權將繼續保持豆粕期權的期貨和期權分開限倉的方式。據大商所發佈的有關參數,玉米期權上市初期的持倉限額為10000手,即非期貨公司會員和用戶持有的某月份期權合約中所有看漲期權的買持倉量和看跌期權的賣持倉量之和、看跌期權的買持倉量和看漲期權的賣持倉量之和,分別不超過10000手。

  關於期權保證金制度。為提高期權市場資金使用效率,大商所在豆粕期權推出後便開始研究期權組合保證金機制。2018年底,大商所修改了組合保證金相關規則,並且交易所端已經上線了支援相關業務的系統,將在會員端系統陞級後正式實施。並且,對於期權使用套期保值屬性訂單進行交易,交易所端系統也已經完成準備,相關業務正式推出後,套期保值用戶將可以增加期權套期保值持倉額度,便利產業用戶使用期權對衝風險。

  透過精心設計的風控制度,大商所希望在保證市場平穩運行的前提下,為期權市場獨立發展創造更好的條件。

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